摘要

1）國內(nèi)伺服系統(tǒng)領(lǐng)導者，PLC業(yè)務(wù)拉開第二收入增長曲線

主要從事工業(yè)自動化產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及應(yīng)用集成。公司通過核心技術(shù)及核心部件自主研發(fā)、國產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈自主整合、優(yōu)質(zhì)終端客戶自主開拓，力爭成為一家在技術(shù)和產(chǎn)品領(lǐng)域具有全球競爭力的工業(yè)自動化企業(yè)，助力中國制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。2022Q1-3公司營收和歸母凈利潤達7.02億元、0.90億元，同比增速為28.91%，1.50%。分產(chǎn)品來看，公司的伺服系統(tǒng)占據(jù)主要地位。2022H1伺服系統(tǒng)、PLC、機床、其他收入、其他業(yè)務(wù)的收入分別為3.87億元、0.43億元、0.07億元、0.18億元和0.12億元。

2）下游產(chǎn)業(yè)高景氣拉動需求，半導體專用設(shè)備國產(chǎn)替代加速

2021年是“十四五”規(guī)劃開啟之年，多項政策出臺持續(xù)加碼工業(yè)自動化與機械行業(yè)。從伺服系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鏈分析來看，上游稀土產(chǎn)量2021年為168000公噸，傳感器2021年全球產(chǎn)量為238.41億美元，原材料供給充足；從產(chǎn)業(yè)鏈下游看，在“十四五”期間（2021年-2025年），國內(nèi)年均新增光伏裝機規(guī)模約為70-90GW，全球3C行業(yè)銷售額預(yù)計達到14410億美元，僅2022年8月，全國工業(yè)機器人出貨量達到41261套，下游景氣度提升，市場需求擴大。從PLC市場來看，2021年P(guān)LC市場規(guī)模為141.2億元，同比增長8.62%，整體小型PLC產(chǎn)品占據(jù)主導地位。

3）差異化技術(shù)+客戶資源構(gòu)建行業(yè)地位護城河

公司通過多年的技術(shù)積累，掌握了伺服系統(tǒng)三環(huán)綜合矢量控制技術(shù)、高級智能調(diào)整算法技術(shù)、高速高精度編碼器技術(shù)、高速總線控制技術(shù)等一系列核心技術(shù)，并已廣泛應(yīng)用于公司的伺服系統(tǒng)、PLC 等產(chǎn)品中。公司采用“研、產(chǎn)、銷垂直整合”的管理策略，同時通過對下游客戶工藝需求的研究了解以及與客戶的持續(xù)溝通，公司不斷將產(chǎn)品及服務(wù)切入用戶痛點，滿足客戶方案個性化、產(chǎn)品易用性、價格經(jīng)濟性需求。

4）盈利預(yù)測與投資建議

預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為1.59億元，2.42億元，3.44億元，YOY分別為+44.38%、+52.63%、+41.76%。我們給予禾川科技2023年41.70倍PE估值，預(yù)計2023年公司歸母凈利潤為2.42億元，則2023年公司總市值為101.11億元，對應(yīng)目標價66.95元。首次覆蓋予以“買入”評級。

風險提示：宏觀經(jīng)濟波動風險；市場競爭風險；伺服系統(tǒng)收入占比較高的風險；原材料價格波動風險；管理風險。

正文

1. 禾川科技：國內(nèi)伺服系統(tǒng)產(chǎn)品領(lǐng)導者，致力于專用設(shè)備研發(fā)

1.1. 公司概況

禾川科技主要從事工業(yè)自動化產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及應(yīng)用集成。通過核心技術(shù)及核心部件自主研發(fā)、國產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈自主整合、優(yōu)質(zhì)終端客戶自主開拓，力爭成為一家在技術(shù)和產(chǎn)品領(lǐng)域具有全球競爭力的工業(yè)自動化企業(yè)，助力中國制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。

禾川科技的主要產(chǎn)品包括伺服系統(tǒng)、PLC等，覆蓋了工業(yè)自動化領(lǐng)域的控制層、驅(qū)動層和執(zhí)行傳感層，并在近年沿產(chǎn)業(yè)鏈上下游不斷延伸，涉足上游的工控芯片、傳感器和下游的高端精密數(shù)控機床等領(lǐng)域。其中，伺服系統(tǒng)作為公司的核心產(chǎn)品，搭載自主研發(fā)的編碼器，在定位精度、速度控制、額定轉(zhuǎn)矩等核心性能指標上均具有較強的競爭力，在國內(nèi)品牌廠商中保持優(yōu)勢地位，2020年公司通用伺服系統(tǒng)的市場占有率約為3%，國產(chǎn)品牌中位列第二。同時，公司近年還加大了在工控芯片領(lǐng)域的布局，自主研發(fā)設(shè)計的驅(qū)動控制一體化SIP芯片集成了主控MCU、存儲、運動控制算法和工業(yè)實時以太網(wǎng)IP，目前已實現(xiàn)對外銷售。

禾川科技是一家具有深度制造能力的工業(yè)自動化廠商，建有自主化壓鑄、CNC精密加工、電子貼裝、自動組裝的深度制造產(chǎn)線，可以提供從產(chǎn)品設(shè)計、模具及壓鑄件生產(chǎn)、到零部件組裝的垂直產(chǎn)業(yè)鏈，保證生產(chǎn)彈性的同時還可以根據(jù)客戶的需求柔性化生產(chǎn)各類非標產(chǎn)品。公司還在現(xiàn)有各類自動化設(shè)備的基礎(chǔ)上，通過運用ERP、MEMS系統(tǒng)，將生產(chǎn)工藝與自動化設(shè)備有效融合，可以達到各產(chǎn)線信息可共享、最佳產(chǎn)能可規(guī)劃、生產(chǎn)流程可追溯，初步實現(xiàn)了生產(chǎn)過程中自動化與數(shù)字化的融合。

公司股權(quán)較為分散。截至2022Q3，發(fā)行人的控股股東、實際控制人為王項彬，直接持有禾川科技14.82%的股份。另外，王項彬為禾川投資的執(zhí)行事務(wù)合伙人和實際控制人，持有禾川投資47.26%的股份，禾川投資持有禾川科技9.22%的股份，王項彬通過禾川投資間接持有禾川科技4.36%股份，直接與間接合計持有禾川科技19.18%股份。

公司的研發(fā)人員在工業(yè)自動化控制領(lǐng)域從事研究工作多年，具有豐富的理論知識與行業(yè)經(jīng)驗，實踐經(jīng)驗豐富、實操動手能力較強。其中，核心技術(shù)人員鄢鵬飛、李波、張宇擁 有豐富的伺服系統(tǒng)、PLC 和芯片產(chǎn)品的研發(fā)經(jīng)驗，可以根據(jù)行業(yè)發(fā)展趨勢和下游客戶的定 制化需求研發(fā)相關(guān)產(chǎn)品并提供解決方案，在公司研發(fā)活動中發(fā)揮了重要作用，有效促進了公司研發(fā)活動的順利開展和完成。

截至 2022 年 6 月 30 日，公司技術(shù)研發(fā)人員達 377 人，占全體員工比重為 20.53%，為 公司的技術(shù)發(fā)展提供了強大的智力支持。2022Q1-3 研發(fā)投入合計為 0.73 億，占營業(yè)收 入比重的 10.40%。

1.2. 主營業(yè)務(wù)收入

近五年，公司營業(yè)收入和歸母凈利潤大幅增長。22Q1-3 營收和歸母凈利潤達 7.02 億元、 0.90 億元，同比增速為 28.91%，1.50%。2018 年到 2021 年的營收和歸母凈利潤的年均 復(fù)合增長率分別達到了 38.45%、30.06%。其中 2020 年的營收和歸母凈利潤同比增速達 到了 73.87%、124.36%。

公司的伺服系統(tǒng)是公司營收的主要驅(qū)動力。2022年上半年伺服系統(tǒng)、PLC、機床、其他收入、其他業(yè)務(wù)的營收分別為3.87億元、0.43億元、0.07億元、0.18億元和0.12億元。2019-2021年公司工控產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入95%以上，其中伺服系統(tǒng)產(chǎn)品收入又是主要的收入來源，近三年占主營收入比例均達80%以上。新冠肺炎帶動防疫物資相關(guān)的機械設(shè)備市場需求旺盛。公司伺服系統(tǒng)產(chǎn)品在口罩機等防疫物資生產(chǎn)設(shè)備的組裝生產(chǎn)領(lǐng)域應(yīng)用廣泛，帶動銷售收入有所增長。2021年度，通過持續(xù)的行業(yè)布局和客戶拓展，公司伺服系統(tǒng)收入繼續(xù)保持較快增長，實現(xiàn)銷售收入65，934.07萬元，同比增長42.23%。產(chǎn)品目前已廣泛應(yīng)用于3C電子、光伏、鋰電、包裝、紡織、物流、機器人、木工、激光等行業(yè)，覆蓋客戶包括工業(yè)富聯(lián)、寧德時代、三通一達、隆基股份、捷佳偉創(chuàng)、先導智能、藍思科技、埃夫特等多家行業(yè)龍頭企業(yè)。

PLC主要產(chǎn)品價格回落，營收占比回歸合理區(qū)間。2019到2022H1，PLC產(chǎn)品分別實現(xiàn)銷售收入3，493.47萬元、5，715.58萬元、3，996.28萬元和4257.86萬元，占整體收入的比例分別為11.16%、10.51%、5.32%和9.12%。2020年度，公司PLC主要產(chǎn)品的平均銷售價格較上一年度增長20.25%，2020年度平均銷售單價漲幅明顯，主要原因系公司于2020年度推出中大型PLC產(chǎn)品，較之前銷售的小型PLC產(chǎn)品功能更強，單價更高，從而拉高PLC產(chǎn)品的整體平均銷售價格水平。2021年度，隨著公司大中型PLC產(chǎn)品銷量占比下降，以及小型PLC中控制規(guī)模在30點及以下產(chǎn)品銷售占比的增加，公司PLC產(chǎn)品的平均銷售單價較2020年度有所降低。

伺服系統(tǒng)業(yè)務(wù)屬于公司的主要營收來伺服系統(tǒng)是公司的主要收入來源，毛利率保持在40%左右。2019-2021 年度，公司伺服系統(tǒng)產(chǎn)品毛利率分別為 42.08%、43.56%及39.02%，在40%左右存浮動。公司通過持續(xù)研發(fā)改進、擴大采購規(guī)模從而降低邊際成本、采用自研或收購的方式向產(chǎn)品供應(yīng)鏈上游發(fā)展從而降低生產(chǎn)成本，從而維持較高的毛利率。

PLC產(chǎn)品毛利率疫后高漲至40%以上，后逐漸回落至30%的合理區(qū)間。2019-2020 年度，公司 PLC 產(chǎn)品毛利率分別為 46.31%及47.05%，基本保持穩(wěn)定。2021 年度，PLC 產(chǎn)品毛利率降至 34.29%。2021年，小型 PLC 產(chǎn)品 中毛利率較低、控制點數(shù)較少的型號銷售占比較高，并且由于小型 PLC 產(chǎn)品處于更新?lián)Q代過程中，公司為帶動配套伺服系統(tǒng)銷售，適當降低單價和毛利率。除此之外，我們認為隨著疫情緩解，口罩機等下游防疫設(shè)備生產(chǎn)需求減少，毛利率較高的中大型 PLC 產(chǎn)品收入占比下降，造成 PLC 整體毛利率水平降低。

1.3. 研發(fā)支出和募集資金用途

公司長期注重核心技術(shù)和產(chǎn)品的持續(xù)研發(fā)，保持公司核心競爭力。2019到2022Q1-3公司研發(fā)支出穩(wěn)定上升，分別為0.45億、0.67億、0.87億及0.73億，占營業(yè)收入的比重為14.53%、12.39%、11.58%、10.40%。研發(fā)人工薪酬和研發(fā)直接投入是研發(fā)費用的主要構(gòu)成部分。隨著營業(yè)收入規(guī)?？焖僭鲩L，研發(fā)費用率有所下降。

公司首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市的所募集的資金均圍繞公司現(xiàn)有主營業(yè)務(wù)進行，包括建設(shè)數(shù)字化工廠行項目、杭州研究院項目、營銷服務(wù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目以及補充流動資金，金額為3.85億元、1.41億元、0.75億元、2億元。上述項目投產(chǎn)后將進一步擴大主營業(yè)務(wù)的生產(chǎn)規(guī)模，優(yōu)化公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升產(chǎn)品技術(shù)含量，增強公司的市場競爭力及抗風險能力。一方面，數(shù)字化工廠項目投產(chǎn)有利于對伺服驅(qū)動、伺服電機、PLC、HMI、低壓變頻器等產(chǎn)品進行產(chǎn)能擴產(chǎn)建設(shè)，突破現(xiàn)有產(chǎn)能瓶頸；杭州研究院項目投產(chǎn)有利于通過建設(shè)研發(fā)大樓以吸引行業(yè)內(nèi)高端技術(shù)人才、完善公司研發(fā)技術(shù)中心設(shè)備配置、改善研發(fā)環(huán)境，提升公司核心技術(shù)和創(chuàng)新能力，提升公司的核心技術(shù)優(yōu)勢，豐富公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；另一方面，通過在深圳、佛山、蘇州、杭州、濟南建設(shè)5個區(qū)域營銷服務(wù)中心，并在廣州、東莞、中山等城市建設(shè)33個辦事處，有利于建立和升級“全國營銷中心—區(qū)域營銷服務(wù)中心—辦事處”的三級營銷服務(wù)網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)，顯著提升公司市場開拓能力，有利于增強公司營銷服務(wù)能力。

1.4. 競爭對手和市場地位

我國伺服系統(tǒng)市場主要分為日韓品牌、歐美品牌和國產(chǎn)品牌三大陣營，由于需要的技術(shù)水平較高，伺服系統(tǒng)市場一直為外資品牌主導。2020 年我國伺服市場中，日韓品牌占據(jù)約51%的市場份額，國產(chǎn)品牌占據(jù)約30%份額，歐美品牌占據(jù)約 19%份額；其中，安川、三菱和松下分別以 11.3%、10.5%、9.9%的市場份額位列前三。2020年排名前十的伺服系統(tǒng)供應(yīng)商大陸品牌只有匯川技術(shù)（9.80%）、埃斯頓（2.5%）、禾川科技（3.0%），中國臺灣品牌臺達（9.40%）。禾川科技是國內(nèi)廠商排名第二的伺服系統(tǒng)供應(yīng)商。

我國 PLC市場中歐美品牌和日系品牌占據(jù)主導地位，具有廣闊的國產(chǎn)替代空間。根據(jù) MIR睿工業(yè)的數(shù)據(jù)，2020 年我國 PLC 整體市場中，西門子、三菱、歐姆龍分別以 57.53 億元、16.80 億元、14.54 億元的銷售額位列市場前三，占據(jù)約 70%市場份額。禾川科技的PLC產(chǎn)品主要集中在中小型PLC產(chǎn)品，包括A系列小型PLC、R系列擴展型PLC、IQ系列IPC等。

截至2022H1，公司的工業(yè)控制類產(chǎn)品主要以伺服系統(tǒng)和PLC為主，占公司營業(yè)收入的比例穩(wěn)定保持在80%以上。大陸廠商中，匯川技術(shù)的通用自動化主要產(chǎn)品以驅(qū)動層、執(zhí)行層、控制層產(chǎn)品為主；信捷電氣以PLC、驅(qū)動系統(tǒng)為主，其他產(chǎn)品包括HMI等；正弦電氣以變頻器、一體化專機、伺服系統(tǒng)為主；偉創(chuàng)電氣以變頻器、伺服系統(tǒng)和運動控制為主；雷賽智能以步進系統(tǒng)、伺服系統(tǒng)類、控制技術(shù)類為主。

對比中國大陸其他可比公司情況，2021年-2022Q3間禾川科技的毛利率有所下降，略低于行業(yè)的平均水平。

2. 工控自動化行業(yè)：下游產(chǎn)業(yè)高景氣拉動需求，國產(chǎn)替代加速

2.1. 工業(yè)自動化行業(yè)利好政策持續(xù)加碼

2021年是“十四五”規(guī)劃的開端，國家在自動化和機械等領(lǐng)域有長遠的布局。伺服系統(tǒng)是一種運動控制部件，由伺服驅(qū)動器和伺服電機組成，以物體的位移、角度、速度為控制量組成的能夠動態(tài)跟蹤目標位置變化的自動化控制系統(tǒng)，可實現(xiàn)精確、快速、穩(wěn)定的位置控制、速度控制和轉(zhuǎn)矩控制，主要應(yīng)用于對定位精度和運轉(zhuǎn)速度要求較高的工業(yè)自動化控制領(lǐng)域。伺服系統(tǒng)可分為通用伺服系統(tǒng)和專用伺服系統(tǒng)。

截止2021年以來，國務(wù)院、國家發(fā)改委、工業(yè)和信息化部等多部門都陸續(xù)印發(fā)了支持、規(guī)范伺服電機行業(yè)的發(fā)展政策，內(nèi)容涉及伺服電機發(fā)展營商環(huán)境、伺服電機技術(shù)發(fā)展路線、伺服電機規(guī)范和標準等內(nèi)容。

2.2. 伺服系統(tǒng)需求端：下游行業(yè)持續(xù)向好，市場需求不斷擴大

伺服系統(tǒng)是指以位置、速度、轉(zhuǎn)矩為控制量，能夠動態(tài)跟蹤目標變化從而實現(xiàn)自動化控制的系統(tǒng)。它是實現(xiàn)工業(yè)自動化精密制造和柔性制造的核心技術(shù)，屬于高端工業(yè)自動化控制設(shè)備。由于具備定位精度高、動態(tài)響應(yīng)快、穩(wěn)定性好等性能特點，在對位置精度要求較高的行業(yè)中得到廣泛應(yīng)用，目前已普遍應(yīng)用于機床工具、紡織機械、電子制造設(shè)備、醫(yī)療設(shè)備、印刷機械自動化生產(chǎn)線及各種專用設(shè)備等。

隨著我國 3C 電子、機器人、光伏、紡織機械、包裝機械等下游應(yīng)用領(lǐng)域的快速增長，各行各業(yè)在生產(chǎn)制造活動中越來越多地需要使用伺服系統(tǒng)來實現(xiàn)產(chǎn)品制造高質(zhì)量和高精度的目的，這帶動了國內(nèi)伺服系統(tǒng)整體市場需求的增長。 未來，隨著工業(yè)機器人行業(yè)的深化、工業(yè)自動化程度的進一步提升和智能制造的深入推進，伺服系統(tǒng)市場將會出現(xiàn)新一輪快速增長，尤其伴隨著國產(chǎn)伺服技術(shù)研發(fā)水平的不斷提升，國產(chǎn)伺服系統(tǒng)進口替代的步伐將會加快，內(nèi)資品牌在伺服系統(tǒng)的崛起之勢將愈發(fā)明顯。

2.2.1. 光伏產(chǎn)業(yè)方興未艾，“擴產(chǎn)熱”拉動下游需求大漲

據(jù)國家能源局和光伏協(xié)會預(yù)估，在“十四五”期間（2021年-2025年），國內(nèi)年均新增光伏裝機規(guī)模約為70-90GW，行業(yè)的總裝機量將迎來增長。運動控制系統(tǒng)在助力光伏行業(yè)產(chǎn)能擴展過程中起到積極意義。

光伏設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈整體對運動控制解決方案需求較大，普遍需要用到運動控制器、伺服驅(qū)動器和伺服電機等產(chǎn)品，對方案性能、響應(yīng)時效性均有要求。

雙碳”戰(zhàn)略下，光伏產(chǎn)業(yè)迎來新一輪增長。2021年，我國光伏發(fā)電新增裝機容量達5493萬千瓦，同比增長14%；2022年上半年，全國光伏發(fā)電新增裝機3088萬千瓦，同比增加1787萬千瓦，其中光伏電站1123萬千瓦、分布式光伏1965萬千瓦。景氣度通常與行業(yè)需求畫等號，景氣度高，意味著行業(yè)需求旺盛，下游終端企業(yè)“不愁貨賣”。新一輪的光伏“擴產(chǎn)潮”，光伏產(chǎn)業(yè)的景氣度傳導至工控行業(yè)，伺服系統(tǒng)面臨著更為廣闊的下游市場。

2.2.2. 3C行業(yè)持續(xù)維穩(wěn)，消費電子行業(yè)未顯疲態(tài)

疫情期間遠程辦公與在家娛樂的需求激增，相關(guān)的消費電子產(chǎn)品在全球范圍內(nèi)反而得以實現(xiàn)穩(wěn)健增長。家居電子產(chǎn)品坐擁當前廣闊的消費市場，而新型拍攝類產(chǎn)品與可穿戴電子設(shè)備將成為未來重要的增長勢力。與此同時，VR/AR等可穿戴電子設(shè)備將迎來發(fā)展機會，5G時代下以短視頻和直播為代表的新興在線社交娛樂方式也將為更多的消費電子產(chǎn)品帶來新機。

物聯(lián)網(wǎng)高速增長5G覆蓋率提升也為全球消費電子市場提供了更強的抗沖擊性。據(jù)中國電子商會跨境電商工作委員會預(yù)計，2019-2024年物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備出貨量的年復(fù)合增長率達到26.2%，同時，截至2025年年底，5G將覆蓋超過40%的全球人口。

2.2.3. 機器人行業(yè)乘風而上，核心零部件利潤空間大

工業(yè)機器人有4大組成部分，分別為本體、伺服、減速器和控制器。而其中，工業(yè)機器人電動伺服系統(tǒng)的一般結(jié)構(gòu)為三個閉環(huán)控制，即電流環(huán)、速度環(huán)和位置環(huán)。一般情況下，對于交流伺服驅(qū)動器，可通過對其內(nèi)部功能參數(shù)進行人工設(shè)定而實現(xiàn)位置控制、速度控制、轉(zhuǎn)矩控制等多種功能。

《“十四五”機器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》指出，我國已經(jīng)連續(xù)8年成為全球最大的工業(yè)機器人消費國。根據(jù)IFR數(shù)據(jù)顯示，2020年我國工業(yè)機器人銷售規(guī)模達到422.5億元，同比增長18.9%。根據(jù)國家統(tǒng)計局最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2021年我國規(guī)模以上企業(yè)工業(yè)機器人產(chǎn)量為36.30萬套，同比增長44.9%。

工業(yè)機器人中技術(shù)難度比較高的三大核心零部件分別是減速器、伺服系統(tǒng)和控制器，三者分別占工業(yè)機器人成本構(gòu)成的35%、25%、10%。核心零部件成本占到工業(yè)機器人整機成本的70%，核心零部件供應(yīng)商在整個產(chǎn)業(yè)鏈中擁有較強的議價能力。

2.3. 伺服系統(tǒng)供給端：上游原材料供給充足，產(chǎn)能支持下優(yōu)勢更顯

伺服電機的產(chǎn)業(yè)鏈上游包括原材料和其他材料，主要是稀土、傳感器、硅鋼等金屬。中游為伺服電機制造、伺服驅(qū)動器制造、數(shù)控系統(tǒng)研發(fā)，下游應(yīng)用領(lǐng)域為醫(yī)療器械、機器人、汽車制造和工業(yè)裝備。

2.3.1. 產(chǎn)稀土資源豐富，供應(yīng)主體穩(wěn)固

從全球稀土格局來看，我國供應(yīng)主體地位穩(wěn)固。全球稀土產(chǎn)量逐年上漲，2021年產(chǎn)量為28萬噸，其中我國稀土產(chǎn)量達16.8萬噸，占全球稀土總產(chǎn)量的60%，居全球第一；位于第二的美國2021年產(chǎn)量達4.3萬噸，占比15.36%；緬甸和澳大利亞產(chǎn)量占比分別為9.29%和7.86%。2021年我國稀土礦產(chǎn)品產(chǎn)量16.8萬噸（以氧化物計，下同），比2012年增長81.43%；稀土冶煉分離產(chǎn)品的產(chǎn)量為16.2萬噸，比2012年增長81.41%。

2.3.2. 傳感器全球銷售額增幅放緩，產(chǎn)業(yè)鏈地位重要性凸顯

根據(jù)Allied Market Research，傳感器就是檢測、測量或指示任何特定物理量（如光、熱、運動、水分、壓力或類似實體）的設(shè)備，通過將其轉(zhuǎn)換為任何其他形式，主要是電脈沖。而智能或者智能傳感器則涵蓋了技術(shù)和功能方面的內(nèi)容，這主要與傳感器的演變和歷史息息相關(guān)。

未來，配置有大量參數(shù)和豐富菜單功能的通用型驅(qū)動器或?qū)⒅饾u成為市場的主流。用戶可以在不改變硬件配置的條件下，方便地設(shè)置成 V/F 控制、無速度傳感器開環(huán)矢量控制、閉環(huán)磁通矢量控制、永磁無刷交流伺服電動機控制及再生單元等多種工作方式?達到驅(qū)動異步電機、永磁同步電機、無刷直流電機、步進電機等不同類型的電機，并適應(yīng)不同的傳感器類型甚至無位置傳感器。

2.3.3. 市場規(guī)模不斷增加，小型 PLC 產(chǎn)品占據(jù)主導地位

可程序化邏輯控制器（programmable logic controller，簡稱PLC），即采用可編程序的存儲器執(zhí)行邏輯運算、順序控制、定時、計數(shù)和算術(shù)運算等操作命令，并通過數(shù)字式、模擬式的輸入和輸出，從而實現(xiàn)控制機器設(shè)備功能的數(shù)字電子系統(tǒng)，是機器設(shè)備的邏輯控制和實時數(shù)據(jù)處理中心。

PLC是以微處理器為核心，綜合了計算機技術(shù)、自動控制技術(shù)和通信技術(shù)發(fā)展起來的一種通用的工業(yè)自動控制裝置，具有可靠性高、體積小、功能強、程序結(jié)構(gòu)設(shè)計簡單、靈活通用及維護方便等一系列的優(yōu)點，因而在冶金、能源、化工、交通、電力等領(lǐng)域中有著廣泛的應(yīng)用，成為現(xiàn)代工業(yè)控制的三大支柱（PLC、機器人和CAD/CAM）之一。

目前，PLC在國內(nèi)外已廣泛應(yīng)用于冶金、能源、化工、交通、電力等各個行業(yè)。

近年來，國內(nèi)PLC市場規(guī)模呈現(xiàn)穩(wěn)步增長的趨勢。其中，2021年P(guān)LC市場規(guī)模為141.2億元，同比增長8.6%。受益于工業(yè)國產(chǎn)化替代的發(fā)展浪潮、新基建領(lǐng)域的投資力度加大等有利因素，國內(nèi)整體市場需求向好。

根據(jù)I/O點數(shù)分類，PLC分為小型PLC、中型PLC和大型PLC。小型PLC I/O點數(shù)一般在256點以下；中型PLC I/O點數(shù)一般在256—2048點之間；大型PLC I/O點數(shù)一般在2048點以上。大型PLC：主要用于項目型市場，受疫情影響，項目型市場表現(xiàn)一般，電力、汽車等行業(yè)持續(xù)低迷，鋼鐵、化工、冶金等行業(yè)相對表現(xiàn)較好。中型PLC：除項目型市場外，由于中型PLC在OEM行業(yè)也有較大應(yīng)用，增長情況好于大型PLC，中型PLC需求量相對較大，液晶、鋰電池、物流、光伏等行業(yè)同比增長。小型PLC：主要應(yīng)用于OEM市場，小型PLC同比上漲幅度高于大中型PLC，OEM市場整體好于項目型市場。

目前，以德國西門子、日本三菱及歐姆龍、美國羅克韋爾及通用、法國施耐德”為代表的外資品牌占據(jù)我國中大型PLC市場。據(jù)MIR數(shù)據(jù)顯示，2022H1西門子在國內(nèi)PLC市場規(guī)模為第一，但是以匯川技術(shù)為代表的國產(chǎn)PLC品牌進步迅速，也進入十強榜單，國產(chǎn)替代空間較大。我國本土PLC廠商市占率較低，且多集中于小型PLC市場，并未形成產(chǎn)業(yè)化規(guī)模，多采用OEM代工模式。

其中，以寶信軟件、匯川技術(shù)、信捷電氣為代表的PLC本土品牌也在持續(xù)發(fā)力，依托產(chǎn)品定制、成本、服務(wù)和響應(yīng)時間等優(yōu)勢打開國內(nèi)小型PLC市場，持續(xù)向中大型PLC市場進軍，有望不斷提升市場占有率。

2.3.4. 工控芯片拓展布局，驅(qū)控一體化SIP芯片技術(shù)先進

工控芯片作為工業(yè)控制系統(tǒng)的核心元器件，實現(xiàn)國產(chǎn)替代，自主可控是我國工業(yè)控制系統(tǒng)國產(chǎn)化的必經(jīng)之路。公司近年加大了在工控芯片領(lǐng)域的布局，成立了禾芯半導體主要負責研發(fā)和銷售工控芯片業(yè)務(wù)。公司自主研發(fā)設(shè)計的驅(qū)動控制一體化 SIP 芯片集成了主控 MCU、存儲、運動控制算法和工業(yè)實時以太網(wǎng) IP，目前已實現(xiàn)對外銷售。據(jù)禾川科技公司招股說明書顯示，2021年工控芯片實現(xiàn)營收1050.54萬元。

公司所研發(fā)的SOLAR系列工控芯片集成了高性能 ARM MCU 內(nèi)核及動態(tài)配置邏輯架構(gòu)的雙核異構(gòu)架構(gòu)，最高運行主頻高達1GHz，并且內(nèi)置了自主開發(fā)的高速實時同步以太網(wǎng)總線IP，可以廣泛應(yīng)用于公司核心控制和驅(qū)動產(chǎn)品上，目前擁有 MERCURY、MARS、WENUS、 SATURN、JUPITER 五大產(chǎn)品系列同步精度在 50ns 左右，抖動在 20ns 左右，滿足高精度低延時工業(yè)控制同步應(yīng)用需求。

在研發(fā)經(jīng)營方面，公司采用 fabless 模式，自身負責芯片設(shè)計，并將封裝測試服務(wù)外包給封測廠商。公司完成芯片版圖設(shè)計后，采購 FPGA 芯片將設(shè)計版圖在 FPGA芯片上進行原型驗證并形成工業(yè)實時以太網(wǎng)芯片，交由封測廠商將工業(yè)實時以太網(wǎng)芯片與外購的CPU、MCU、存儲芯片等進行SIP系統(tǒng)級封裝，最終形成驅(qū)動控制一體化 SIP 芯片。

2021年，在全球宏觀政策變動和新冠疫情的雙重影響下，全球芯片市場呈現(xiàn)供不應(yīng)求的情況，芯片及相關(guān)電子元器件的價格相應(yīng)提高，導致公司電容器、隔離器件、電源管理器件、晶體管、電阻器、傳感器等原材料的采購價格較 2020 年有所提升。其中IC芯片的采購金額和份額近年來有所上漲，占到公司采購原材料總額的23%以上。公司自研芯片的成本低于采購芯片的成本，能夠幫助公司更好的提高毛利率，降低伺服系統(tǒng)的制造成本。

3. 公司核心競爭力

3.1. 長期扎實的技術(shù)積累及雙輪啟動的研發(fā)優(yōu)勢

長期以來，伺服系統(tǒng)市場主要被日本和歐美國家的企業(yè)所占據(jù)。其中，日系品牌占據(jù)了超過50%的市場份額，松下、三菱電機、安川、三洋、富士等品牌壟斷了我國中小型OEM市場，而在大型伺服市場上，西門子、博世力樂士等歐系品牌也掌握著傳統(tǒng)優(yōu)勢。

禾川技術(shù)作為國內(nèi)伺服系統(tǒng)制造商領(lǐng)頭羊，在技術(shù)層面，公司通過多年的技術(shù)積累，掌握了伺服系統(tǒng)三環(huán)綜合矢量控制技術(shù)、高級智能調(diào)整算法技術(shù)、高速高精度編碼器技術(shù)、高速總線控制技術(shù)等一系列核心技術(shù)，并已廣泛應(yīng)用于公司的伺服系統(tǒng)、PLC 等產(chǎn)品中。同時，公司還力爭實現(xiàn)工控芯片技術(shù)的自主可控，自主研發(fā)設(shè)計的驅(qū)動控制一體化 SIP 芯片集成了主控 MCU、存儲、運動控制算法和工業(yè)實時以太網(wǎng) IP，目前已實現(xiàn)對外銷售；在產(chǎn)品層面，公司采用產(chǎn)品生命周期管理系統(tǒng)等先進管理工具全面管控產(chǎn)品研發(fā)流程，堅持“高性能、高可靠性、高性價比、高規(guī)格工業(yè)設(shè)計”的產(chǎn)品開發(fā)策略，并以客戶需求為導向，把產(chǎn)品核心平臺技術(shù)與行業(yè)應(yīng)用技術(shù)相結(jié)合，動態(tài)調(diào)整產(chǎn)品定位，在快速迭代通用產(chǎn)品的同時不斷推出行業(yè)定制化產(chǎn)品，使公司具備較強的將客戶需求快速轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品和解決方案的技術(shù)能力。

公司是國家高新技術(shù)企業(yè)、浙江省省級重點企業(yè)研究院、浙江省工業(yè)信息工程服務(wù)機構(gòu)、浙江省省級高新技術(shù)企業(yè)研究開發(fā)中心、浙江省省級工業(yè)設(shè)計中心、浙江省省級企業(yè)技術(shù)中心、國家級專精特新“小巨人”企業(yè)。截至 2022 年 3 月 16 日，公司共擁有 19 項發(fā)明專利、82 項實用新型專利、67 項外觀設(shè)計專利、80 項軟件著作權(quán)、9 項集成電路布圖設(shè)計專有權(quán)。

為保持公司核心競爭力，避免技術(shù)流失，禾川始終把核心技術(shù)的保護作為研發(fā)工作中不可缺少的重要環(huán)節(jié)，采取了嚴密的技術(shù)保護措施，并在實踐中取得了良好效果。一方面，公司對主要核心技術(shù)申請專利，形成知識產(chǎn)權(quán)保護。另一方面，公司制定了《保密管理制度》等相關(guān)制度，明確了各部門的保密風險管理職責，確認了保密風險重要控制部位和控制點。此外，公司亦與主要技術(shù)人員簽署了保密與競業(yè)限制協(xié)議，確保公司的核心技術(shù)、保密信息等處于嚴格保密狀態(tài)。

禾川 2020 年在國內(nèi)通用伺服市場的整體占有率約為 3.0%，總體排名第七，在國內(nèi)廠商中位列第二。公司伺服系統(tǒng)的收入主要來源于 3C 電子、光伏、機器人等中高端先進制造領(lǐng)域，這些行業(yè)客戶對伺服系統(tǒng)的性能要求較高，有一定的技術(shù)和品牌壁壘，產(chǎn)品的利潤也會較其他傳統(tǒng)行業(yè)客戶要高。

3.2. “研、產(chǎn)、銷垂直整合”精細化管理下的成本優(yōu)勢

公司采用“研、產(chǎn)、銷垂直整合”的管理策略。堅持核心技術(shù)自主研發(fā)、核心產(chǎn)品自主生產(chǎn)、重要部件自主加工制造的研發(fā)生產(chǎn)相結(jié)合的模式，保證公司在掌控核心技術(shù)的同時提高產(chǎn)品質(zhì)量，并能有效整合供應(yīng)鏈，將資源集聚至核心部件，提升性能的同時在成本上形成競爭優(yōu)勢，也為公司在生產(chǎn)周期、交貨期以及定制化需求等方面提供了有效保障，加強了公司綜合競爭力。

在生產(chǎn)制造中，公司從工業(yè)自動化控制行業(yè)產(chǎn)品特性出發(fā)，設(shè)計出相應(yīng)的柔性生產(chǎn)工藝，從而利用有限的生產(chǎn)設(shè)施完成多種類、多型號產(chǎn)品的生產(chǎn)，高效率低損耗地滿足客戶多樣化需求。公司是一家具有深度制造能力的工業(yè)自動化廠商，建有自主化壓鑄、CNC精密加工、電子貼裝、自動組裝的深度制造產(chǎn)線，可以提供從產(chǎn)品設(shè)計、模具及壓鑄件生產(chǎn)、到零部件組裝的垂直產(chǎn)業(yè)鏈，保證生產(chǎn)彈性的同時還可以根據(jù)客戶的需求柔性化生產(chǎn)各類非標產(chǎn)品，確保了產(chǎn)品的品質(zhì)及供貨的及時性。同時，公司還在現(xiàn)有各類自動化設(shè)備的基礎(chǔ)上，通過運用ERP、MEMS系統(tǒng)，將生產(chǎn)工藝與自動化設(shè)備有效融合，可以達到各產(chǎn)線信息可共享、最佳產(chǎn)能可規(guī)劃、生產(chǎn)流程可追溯，初步實現(xiàn)了生產(chǎn)過程中自動化與數(shù)字化的融合。

3.3. 銅箔設(shè)備供給格局：進口產(chǎn)品產(chǎn)能缺口較大，國產(chǎn)替代正當時

公司產(chǎn)品覆蓋了工業(yè)自動化領(lǐng)域內(nèi)的控制層、驅(qū)動層、執(zhí)行傳感層，產(chǎn)品較為完整，具備為客戶提供整體解決方案的能力。公司在3C電子、光伏、鋰電池、紡織、物流、激光與機器人等下游行業(yè)深耕運作、系統(tǒng)整合，為細分行業(yè)量身定做極具附加值的解決方案。

通過對下游客戶工藝需求的研究了解以及與客戶的持續(xù)溝通，公司不斷將產(chǎn)品及服務(wù)切入用戶痛點，滿足客戶方案個性化、產(chǎn)品易用性、價格經(jīng)濟性需求的同時，高附加值的解決方案也保證了公司較高的毛利率水平。

憑借專業(yè)的行業(yè)定制服務(wù)，公司迅速得到了客戶的認可并獲得較高的客戶忠誠度，在細分行業(yè)獲取較大的競爭優(yōu)勢，并覆蓋了工業(yè)富聯(lián)、寧德時代、順豐控股、三通一達、隆基股份、捷佳偉創(chuàng)、先導智能、藍思科技、埃夫特等多家行業(yè)龍頭企業(yè)，為公司持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造了有利條件。

4. 盈利預(yù)測和投資建議

基本假設(shè)

1）伺服系統(tǒng)設(shè)備：設(shè)備國產(chǎn)替代加速、上游原材料供應(yīng)充足及光伏、3C行業(yè)、工業(yè)機器人等下游相關(guān)產(chǎn)業(yè)熱度不斷上升，伺服系統(tǒng)下游需求有望持續(xù)增加。

伺服電機：在這個領(lǐng)域，公司的核心技術(shù)高性能伺服電機技術(shù)獲得5項實用新型專利，公司所開發(fā)的伺服電機采用先進的電磁仿真解析技術(shù)，具有較低溫升、更高的轉(zhuǎn)速和負載特性，在各個核心指標方面表現(xiàn)優(yōu)異，各項技術(shù)指標具有較強的競爭力。且已經(jīng)建立起了較為穩(wěn)定的客戶群體，如深圳云天華遠、深圳市捷佳偉創(chuàng)新能源裝備股份有限公司、新代科技（蘇州）有限公司、成都卡諾普、禾一自動化等。隨著市場份額不斷增加和客戶群體不斷拓展，伺服電機的2022-2024年的銷售收入預(yù)計將達到4.07億、5.91億、8.53億，同比增長18.00%、45.41%、44.21%。

伺服驅(qū)動器：公司在伺服驅(qū)動器領(lǐng)域擁有伺服系統(tǒng)三環(huán)綜合矢量控制技術(shù)、新型伺服控制技術(shù)、高級智能調(diào)整算法技術(shù)、高速總線控制技術(shù)等核心技術(shù)。其Y7系列的高階伺服驅(qū)動器采用全新的控制算法平臺，以卓越的驅(qū)動性能，更豐富的總線和擴展功能來滿足不同行業(yè)客戶的多樣控制需求。預(yù)計禾川科技2022-2024年在伺服驅(qū)動器領(lǐng)域的銷售收入分別為3.64億元、5.24億元、7.60億元，同比增長18.00%、44.40%、45.00%。

伺服系統(tǒng)附件：在該領(lǐng)域，公司擁有高速高精度編碼器技術(shù)。公司通過研發(fā)光學絕對式多圈編碼器，能夠?qū)崿F(xiàn)單圈23bit、多圈16bit、總計41bit的高解析度，同時編碼器具備 對于電池欠壓、失效、編碼器計數(shù)錯誤、過速度、碼盤故障等狀態(tài)自檢功能，在實現(xiàn)高解析度的同時，能夠通過自檢降低客戶的試錯和維修成本，具有較好的應(yīng)用前景。預(yù)計禾川科技2022-2024年在伺服系統(tǒng)附件領(lǐng)域的銷售收入分別為0.14億元、0.33億元、0.80億元，同比增長130.00%、135.00%、140.00%。

2）PLC：公司自主研發(fā)的底層編譯及解釋平臺技術(shù)、上位機二次開發(fā)客戶可編程技術(shù)、擴展模塊高速總線技術(shù)、主從站高速通信技術(shù)、多軸高速輸入與定位技術(shù)擁有多項軟件著作權(quán)和發(fā)明專利，下游主要應(yīng)用于3C、鋰電池、機器人與機械手、LED、機床、紡織、包裝、食品、印染等行業(yè)，潛在應(yīng)用市場廣闊。預(yù)計禾川科技2022-2024年在PLC領(lǐng)域的銷售收入分別為1.40億元、2.10億元、3.15億元，同比增長250.00%、50.00%、50.00%。

3）機床：目前公司主營的MW系列機床采用直驅(qū)同步電機主軸裝置，能夠有效消除主軸振動，提高工件的表面光潔度，且在精加工過程中保持高精度、高剛性、高轉(zhuǎn)速、高效率。公司的子公司臺鈺精機主要負責公司的數(shù)控機床方面的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，預(yù)計禾川科技2022-2024年在機床的銷售收入分別為0.13億元、0.16億元、0.2億元，同比增長26.00%、26.00%、27.00%。

我們預(yù)測2022-2024年公司營業(yè)總收入分別為：10.45億元、15.49億元、23.21億元，同比增速為39.13%、48.20%、49.81%；毛利率分別為41.33%、43.39%、44.12%。

禾川科技的主要產(chǎn)品包括伺服系統(tǒng)、PLC等，覆蓋了工業(yè)自動化領(lǐng)域的控制層、驅(qū)動層和執(zhí)行傳感層，并在近年沿產(chǎn)業(yè)鏈上下游不斷延伸，涉足上游的工控芯片、傳感器和下游的高端精密數(shù)控機床等領(lǐng)域。其中，伺服系統(tǒng)作為公司的核心產(chǎn)品，搭載自主研發(fā)的編碼器，在定位精度、速度控制、額定轉(zhuǎn)矩等核心性能指標上均具有較強競爭力，在國內(nèi)品牌廠商中保持優(yōu)勢地位，2020年公司通用伺服系統(tǒng)的市場占有率約為3%，國產(chǎn)品牌中位列第二。

公司伺服系統(tǒng)的預(yù)計毛利率均較高，盈利能力強，采用PE估值。公司80%的營收來自于伺服系統(tǒng)，是國產(chǎn)伺服系統(tǒng)的領(lǐng)頭企業(yè)之一，屬于工業(yè)自動化和通用控制系統(tǒng)行業(yè)。故我們選取了在伺服系統(tǒng)領(lǐng)域的幾家代表性上市公司作為可比公司：匯川技術(shù)、綠的諧波、柏楚電子。匯川技術(shù)的主營業(yè)務(wù)包括PLC、工業(yè)機器人驅(qū)動層和控制層的產(chǎn)品，與禾川科技的主營業(yè)務(wù)有較高重合。柏楚電子的主營業(yè)務(wù)主要是板卡系統(tǒng)和隨動系統(tǒng)，主要的下游應(yīng)用為激光切割控制系統(tǒng)（控制層），此外柏楚目前正在研發(fā)的重點方向為機器人焊接系統(tǒng)，與禾川科技的下游應(yīng)用，機器人市場有較高程度的重合。綠的諧波的主營業(yè)務(wù)包括數(shù)控機床、機械裝備、機電一體化產(chǎn)品等，與禾川科技的主營業(yè)務(wù)相似程度較高。此外，綠的諧波的機電一體化關(guān)節(jié)產(chǎn)品也是未來禾川科技的重點發(fā)展方向。

我們給予禾川科技2023年41.70倍PE估值，預(yù)計2023年公司歸母凈利潤為2.42億元，2023年公司總市值為101.11億元，對應(yīng)目標價66.95元。首次覆蓋予以“買入”評級。

5. 風險提示

1）宏觀經(jīng)濟波動風險：公司所處的工業(yè)自動化行業(yè)受宏觀經(jīng)濟波動影響較大，產(chǎn)業(yè)與宏觀經(jīng)濟波動的相關(guān)性明顯，尤其是和工業(yè)制造的需求、基礎(chǔ)設(shè)施投資等宏觀經(jīng)濟重要影響因素強相關(guān)。國家宏觀政策調(diào)整、宏觀經(jīng)濟運行呈現(xiàn)的周期性波動、下游行業(yè)存在景氣度不達預(yù)期等情況，將會影響公司產(chǎn)品銷售，可能導致公司訂單減少、銷售困難、回款緩慢，因此公司存在受宏觀經(jīng)濟波動影響的風險。

2）市場競爭風險：目前，我國工業(yè)自動化控制產(chǎn)品市場外資企業(yè)如安川、松下、三菱、歐姆龍等企業(yè)憑借品牌、技術(shù)和資本優(yōu)勢，在高端市場仍然占據(jù)較高市場份額，以服務(wù)中大型客戶為主；內(nèi)資企業(yè)起初憑借性價比和本土化優(yōu)勢，依靠對客戶個性化需求的快速響應(yīng)，在以中小型客戶為主的中低端市場贏得市場份額，再通過持續(xù)的資本和技術(shù)積累向高端市場滲透。公司的主要業(yè)務(wù)收入伺服系統(tǒng)2020年的市場占有率只有3%，市場份額與國外龍頭廠商相比仍然較低。

3）伺服系統(tǒng)收入占比較高的風險：伺服系統(tǒng)為公司的核心產(chǎn)品，2019-2022H1年內(nèi)伺服系統(tǒng)收入占公司主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為86.14%、85.21%、87.74%和82.92%，占比較高。我國工業(yè)自動化控制市場競爭的日趨激烈，伺服系統(tǒng)的產(chǎn)品價格逐年降低。若未來伺服系統(tǒng)市場的競爭進一步加劇、出現(xiàn)完全替代伺服系統(tǒng)的新產(chǎn)品、或公司的伺服系統(tǒng)無法適應(yīng)行業(yè)發(fā)展和客戶需求，則將導致公司的伺服系統(tǒng)產(chǎn)品收入下滑，并對公司的經(jīng)營與發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

4）原材料價格波動風險：公司生產(chǎn)所需的主要原材料為電子元器件、IC芯片、五金件、PCB等，2019-2021年內(nèi)直接材料占營業(yè)成本的比例在78%以上。受2020年以來全球范圍內(nèi)的新冠疫情影響，全球主要集成電路制造生產(chǎn)線均出現(xiàn)產(chǎn)能緊張的情況，芯片等關(guān)鍵物料的供需出現(xiàn)失衡；同時，受到近年來國際貿(mào)易政策的影響，國內(nèi)客戶對于產(chǎn)品國產(chǎn)替代需求旺盛，導致公司芯片類原材料的價格上漲，物料儲備與回貨難度加大，采購成本上升。若原材料價格出現(xiàn)較大幅度上漲，原材料采購將占用更多的流動資金，增加公司的生產(chǎn)成本，并對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生影響。

5）管理風險：隨著公司經(jīng)營規(guī)模不斷擴大，員工人數(shù)逐步增多，公司面臨進一步完善內(nèi)控制度和管理體系，提高管理能力，控制成本費用等一系列的挑戰(zhàn)。同時，IPO募投項目投入建設(shè)后，公司的生產(chǎn)銷售規(guī)模將迅速擴張，組織結(jié)構(gòu)和管理體系亦需要進一步優(yōu)化，公司的經(jīng)營管理制度、內(nèi)控制度、管理人員將面臨更新更高的要求。如果公司不能根據(jù)情況適時建立完善的經(jīng)營管理體系，充實相關(guān)高素質(zhì)管理人才，將難以適應(yīng)公司未來的發(fā)展和市場環(huán)境的變化，對公司的生產(chǎn)經(jīng)營和長遠發(fā)展帶來不利影響。

審核編輯 ：李倩